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核心觀點：理財量、價及資產配置情況跟蹤。規(guī)模企穩(wěn)在25.67 萬億，其中現金類觸底反彈。破凈率重回4%以下，贖回潮下銀行希望通過提高業(yè)績預期來吸引投資者、開放式業(yè)績比較基準逐步提升?；旌瞎乐捣ǔ蔀樾逻x擇，但仍存在流動性缺陷；底層配置上固收類占比仍占主導，但逐季穩(wěn)步下降，配置上對流動性偏好增強。

存續(xù)規(guī)模方面：理財規(guī)模企穩(wěn)，現金管理類觸底反彈，固收類企穩(wěn)，權益類逐步回落。整體規(guī)模來看，4 月理財規(guī)模是自2022 年11 月贖回潮以來首次回暖（環(huán)比增5.2%）、單月凈增1.26 萬億至25.51 萬億，5-6 月環(huán)比增速放緩，最新余額在25.67萬億。從理財產品不同類型來看，年初以來至6 月初，固收類：存續(xù)規(guī)模及占比企穩(wěn)，仍為主要構成；現金管理類：受新規(guī)影響，規(guī)模逐步下降、在今年3 月開始觸底企穩(wěn)反彈，占比維持在30%以上。權益類2 月見頂，隨后規(guī)模逐步回落。

凈值：破凈率重回4%以下，開放式業(yè)績比較基準為留客邊際有提升。與存續(xù)規(guī)模觸底反彈并企穩(wěn)相對應，破凈率自2022 年12 月達到29.3%的峰值后，逐月改善至5月末3.9%。贖回潮下開放式業(yè)績比較基準邊際提升。

估值方法：贖回負反饋影響下，新發(fā)封閉式數量和募集規(guī)模占比明顯提升，混合估值法成為新選擇，但仍存在流動性缺陷，這也是封閉式理財存續(xù)規(guī)模占比向來較低的核心原因。

資產配置：流動性配置需求提升，逐步向全資產投資延伸。固收類占比仍占主導，但占比呈穩(wěn)定的逐季下降趨勢，理財產品逐步向全資產投資延伸，流動性偏好增強，底層中貨幣市場類、權益類占比不斷提升，非標下降趨勢不可逆轉。

其他：1、理財子探索股權投資，LP 為主，試探S 基金和直投：理財子可通過發(fā)行私募參與股權投資，一是直接投資，二是LP 模式。其中，LP 模式是主流；部分理財子試點S 基金投資，在IPO 放緩背景下S 基金有更加廣闊的市場；直投實踐較少，但已開始布局。2、理財子格局：獲批速度放緩，多數凈利潤仍實現正增。2023 年暫無新增理財子公司。在去年贖回潮承壓的背景下，多數理財子公司仍能實現凈利潤的正增長，但整體凈利潤對集團貢獻普遍較低，個別城商行貢獻較大。3、銷售體系：理財子不斷拓展母行外代銷，自營渠道逐步完善。大行理財背靠其自身強大的母行銷售，外部渠道準入標準較高；股份行理財外部代銷渠道較為豐富，在下沉市場攻勢較猛。中小銀行、民營銀行成為代銷重要力量，代銷其他機構數量最多的前三名為興業(yè)、百信、微眾。4、產品創(chuàng)新：養(yǎng)老理財穩(wěn)健布局，客戶中心理念深化實踐。存續(xù)養(yǎng)老理財方面，截至2023 年5 月末，全市場共有54 款養(yǎng)老理財產品存續(xù)， 平均收益率多在2.2%-3.6%之間，僅有3 支開放產品。2023 年僅興銀理財新發(fā)行2支養(yǎng)老理財。各類產品創(chuàng)新方面，招銀理財在某產品發(fā)行初期就立下“破凈”不收費的承諾，實屬首例，圍繞絕對收益目標來做投資、研究和考核。

投資建議：銀行股核心邏輯是宏觀經濟，堅持修復邏輯和確定性增長邏輯兩條主線。

銀行股的核心邏輯是宏觀經濟，之前要看政策預期，如今政策預期落地后，下階段就要看經濟的持續(xù)性。第一條選股主線是確定性增長邏輯：收入端增長確定性最強的仍是優(yōu)質區(qū)域城商行板塊，看好寧波、江蘇、蘇州、南京、成都。第二條選股主線是修復邏輯：地產回暖+消費復蘇，看好招行、寧波、平安、郵儲。

風險提示：經濟下滑超預期。國內外疫情反復超預期。金融監(jiān)管超預期。

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